国泰君安：美国经济刺激政策下消费表现复盘

查投资获悉，国泰君安发布研报称，若消费力如期改善，建议关注相关品牌及制造龙头业绩弹性。虽然美国及中国消费刺激政策形式有所不同，但终端消费者行为逻辑类似，美国情形或有借鉴意义。随以旧换新补贴及相关政策推进，若国内居民消费如期改善，建议关注相关板块品牌及制造端龙头公司的业绩及估值弹性。

国泰君安主要观点如下：

政策总览：消费刺激模式为支票发放，合计三轮8670亿美元，约为美国GDP4%。

从2020年疫情爆发开始，美国进行3月财政刺激，均包含对居民的直接现金转移支付，总规模为8670亿美元，约为美国GDP的4%。第一轮在2020年3-4月，符合条件家庭每成人1200美元，儿童500美元；第二轮2020年12月增加补贴每成人儿童均600美元；第三轮2021年3月每成人儿童均1400美元。

从消费支出角度看，耐用品 >非耐用品 >服务，增长高峰出现在第三轮现金补贴。2020年3月-4日虽然第一轮现金补贴已发放，但受制于消费场景及未来预期，个人消费支反而有一定下滑。随第二轮及第三轮现金补贴发放及防疫路径明确，消费力开始呈现，第二轮期间耐用品消费同比20%，第三轮同比增长达80%。由于疫情期间场景受限，耐用品表现明显好于非耐用品及服务。

纺织服装：受需求转移影响，消费力刺激主要集中在第三轮体现。

由于2020年居家办公对服饰需求弱，第一轮补贴后2020年4-12月销售额增速仍为负，但环比出现较为明显的改善；2021年随着恢复线下而对服饰需求提升，第三轮补贴后服装销售额大幅改善，2021年3月实现疫情后的首度正增速。

参考阿迪达斯业绩及估值，受益经济刺激落实及新一轮现金补贴预期，20Q3实现扭亏为盈，叠加经济刺激政策对预期的催化，2020Q4公司估值达阶段性高点，2021Q3受益消费力集中释放，业绩达阶段高点，但估值开始回落。

轻工制造：中游制造受益提前补库&全球供应链布局，业绩弹性大&传导节奏快。

弹性：中游制造 >下游渠道 >终端销售。中游制造受益全球供应链优势、制造端份额提升，叠加下游补库渠道，业绩端弹性大于下游渠道及终端销售。

节奏：中游制造=下游渠道 >终端销售。疫情致使终端销售场景率先受损，因而终端销售增速2020Q2承压，其后随消费能力释放逐步上行；头部渠道经营稳健性更强，故2020Q2即受益消费刺激，其后表现稳健。中游制造提前受益下游补库，且全球供应链带动份额提升，故2020Q2起业绩增速上行。

风险提示：原材料价格持续上涨、海外通胀超预期等。